Capítulo 1

Las ideas de Charlie para invertir

con éxito

Intentar hacerse rico en poco tiempo es muy peligroso porque tendremos que apostar a la dirección del precio a corto plazo, ya sea de una acción o de cualquier otro activo. La cantidad de inversores que intentan hacer lo mismo es gigantesca, y muchos de ellos están bastante mejor informados que nosotros. La dirección del precio a corto plazo de cualquier valor o contrato de derivados está sujeta a todo tipo de oscilaciones muy violentas, que se deben a sucesos que no tienen nada que ver con el valor real a largo plazo de la empresa o el activo subyacente. Además, y esta cuestión tiene una gran importancia, hay que considerar el problema del apalancamiento: para hacerse rico a toda prisa suele ser necesario usar el apalancamiento (deuda) para convertir las pequeñas variaciones del precio en beneficios realmente importantes. Si las cosas se ponen en contra nuestra, la inversión puede transformarse en unas pérdidas colosales. Por ejemplo, imaginemos que tomamos una posición apalancada en un valor, pensando que vamos a dar el gran golpe; entonces ocurre algo horrible, como el 11-S, la bolsa se desploma y nos barren del mapa en un instante. En sus primeros tiempos, Charlie usaba grandes apalancamientos en sus inversiones de arbitraje sobre acciones, pero, a medida que se ha ido haciendo mayor, se ha dado cuenta de que se estaba exponiendo a un gran peligro, por lo que, a día hoy, tiene mucho cuidado para evitar endeudarse y sólo apuesta en función de los indicadores económicos a largo plazo de una empresa, nunca por las oscilaciones a corto plazo del precio de una acción.

Lo que Charlie está diciendo aquí es que debemos ser conscientes de lo que no sabemos, y usar ese conocimiento para abstenernos de invertir en negocios que no comprendemos.

En el apogeo de la burbuja tecnológica alcista de finales de los años noventa, muchas personas, y muy brillantes, se dejaron seducir por las acciones de las empresas de internet. Charlie se dio cuenta de que no comprendía el nuevo negocio de internet, que quedaba fuera de lo que él llama su «círculo de competencia», y, por esta razón, tanto Berkshire como él decidieron evitarlo del todo. Casi todo Wall Street pensó que Charlie había perdido sus facultades. Pero, al final, cuando la burbuja estalló y los precios de las acciones de aquellas empresas cayeron en picado, muchas fortunas desaparecieron de un plumazo y, en cambio, Charlie quedó ante todos como un verdadero genio.

La filosofía de inversión de Charlie se sustenta sobre la teoría de que, en ciertas ocasiones, un mercado miope asigna un precio demasiado bajo a las acciones de una empresa en relación con su valor económico a largo plazo. Cuando esto ocurre, Charlie compra títulos de la empresa en cuestión, los conserva durante una buena temporada y deja que, con el tiempo, la rentabilidad a largo plazo del negocio haga subir el precio de la acción. Sólo debe tener cuidado de no hacer nada estúpido, lo cual, en su caso, tiene que ver con no cometer errores por omisión, como por ejemplo no mover ficha cuando detecta una buena inversión o comprar muy pocos títulos cuando la oportunidad se presenta sola. Algo que, en realidad, es más difícil de hacer de lo que muchos creen.

Charlie ha vivido la experiencia en primera persona con la empresa de préstamos hipotecarios Freddie Mac. Cuando Berkshire compró acciones de Freddie Mac en los años ochenta, era una empresa muy rentable, bien gestionada y con una filosofía conservadora, que se dedicaba al negocio de las hipotecas. Según fue pasando el tiempo, la dirección de Freddie se diversificó y entró en una nueva línea de negocio donde aprovechó su estatus, prácticamente gubernamental, para pedir dinero a corto plazo de un modo muy agresivo con el objetivo de prestarlo a largo plazo; la misma ecuación financiera que llevaría a Lehman Brothers a la bancarrota. Tras detectar un aumento espectacular del riesgo y el cambio de actitud en la dirección de Freddie Mac, Berkshire vendió su muy querida participación en 1999 y obtuvo beneficios. En 2008, Freddie Mac estaba en suspensión de pagos (una forma de bancarrota), el antiguo equipo directivo había sido despedido y la acción sólo valía una mínima parte de lo que había llegado a costar en los tiempos en que Berkshire vendió su participación. Charlie sabe cuándo quedarse con una mano, cuándo hay que descartar y cuándo ha llegado el momento de retirarse.

En ocasiones, un mercado bastante miope pone en bandeja una oportunidad de inversión que resulta tan evidente que es casi imposible resistirse. Suele ocurrir cuando se produce un pánico en el mercado y los inversores huyen de todos los valores, incluso de aquellos que muestran unos buenos fundamentos económicos a largo plazo que jugarían a su favor. Esta estampida de inversores sería como drenar la charca; los precios de las acciones caen, lo que facilita que Charlie pueda ver el pez con claridad: un buen negocio a un precio inferior a su valor real.

Benjamin Graham fue el decano de la inversión de valor. También fue el maestro y mentor de Warren Buffett, y, en su mundo, la inversión de valor era sinónimo de comprar una acción a un precio inferior a su valor intrínseco; lo que para Graham significaba la mitad de su valor nominal o una ratio precio-beneficio (PER) muy baja. Cualquiera podía practicar este sistema sin muchos problemas durante el periodo comprendido entre 1933 y 1965, siempre que trabajara con dedicación para encontrar esa clase de gangas. El problema de la filosofía de inversión de Graham era que exigía al inversor que vendiera las acciones después de alcanzar su valor intrínseco. No había nada parecido a conservar un valor durante más de veinte años y dejar que la rentabilidad subyacente del negocio hiciera crecer la empresa e incrementara el precio de la acción.

Charlie y Warren se dieron cuenta de que algunos negocios tienen unos datos económicos excepcionales a su favor, que harán que su valor intrínseco vaya aumentando con el paso del tiempo. Las acciones ordinarias de esta clase de empresas son en realidad como una especie de bonos de capital —como si fueran unos bonos de renta variable— con una tasa de interés (unos beneficios) que no dejan de crecer. Por ejemplo: cuando Berkshire empezó a comprar acciones de Coca-Cola en 1988 (las cifras se han ajustado por los splits), la empresa tenía unos beneficios por acción (BPA) de 0,18 dólares, que crecían a un ritmo aproximado de un 16 por ciento anual. Berkshire pagó aproximadamente 3,24 dólares por acción, lo que equivaldría a una PER de 18, demasiado elevada para el gusto de Graham. Pero Charlie y Warren eran capaces de ver algo que Graham no podía apreciar: que los datos económicos a largo plazo del negocio, incluso con esa PER de 18, hacían de la acción una verdadera ganga. Veían la acción de Coca-Cola como una especie de bono de capital, que estaba pagando un rendimiento inicial del 5,55 por ciento (0,18 dólares BPA dividido por 3,24 dólares = 5,55 por ciento), y que seguiría aumentando mientras los beneficios por acción de Coke continuaran creciendo. Y, a largo plazo, el mercado también haría subir el precio de la acción a medida que los beneficios de la empresa fueran aumentando.

Muy bien, ¿y qué tal le fue a Berkshire? Su inversión inicial de 1.299 millones de dólares en Coca-Cola de 1988, a lo largo de los últimos veintisiete años, ha crecido hasta llegar a los 17.184 millones, lo que representa para Berkshire una tasa anual de interés compuesto de un 10,04 por ciento de media, una cifra que ni siquiera incluye los dividendos que fue recibiendo durante ese mismo periodo temporal. Sólo en 2015, Coca-Cola pagó a Berkshire 528 millones de dólares en dividendos, lo que supone una tasa de rendimiento del dividendo del 40 por ciento por una inversión inicial de 1.299 millones de dólares. En los próximos cinco años, Coca-Cola pagará a Berkshire unos 2.640 millones en dividendos. La verdad es que la vida sabe mucho mejor con Coca-Cola, y eso también incluye nuestro dinero.

El crac del 29 de octubre de 1929 fue un duro golpe para Graham, y el consiguiente hundimiento de 1932 resultó devastador. Después del crac del 29, los precios de las acciones empezaron a subir, y en 1931 ya acumulaban un incremento del 30 por ciento. El crac de 1932 fue completamente inesperado y el peor del siglo XX. Hundió los precios de las acciones un 89 por ciento. Si hubieras tenido 1.000 dólares invertidos en el Dow el 3 de septiembre de 1929, para el 8 de julio de 1932 se habrían quedado reducidos a 109 dólares.

Para protegerse de cara al futuro, Graham desarrolló el concepto de «margen de seguridad», un enfoque cuantitativo a la valoración de empresas que adaptó del análisis de bonos y el miedo a la bancarrota. Buscaba empresas que estuvieran a la venta a un precio por acción inferior a su valor nominal. De este modo, desarrolló el enfoque «compra-todo-el-negocio». Valoraba todo el negocio, digamos, en 10 millones de dólares, y a partir de ahí se imaginaba cuál era el precio correcto al que debía venderse la empresa en el mercado. Si tenía un millón de acciones disponibles, que se vendían a 6 dólares por título, consideraba que la bolsa estaba valorando la empresa en 6 millones de dólares. Pero como su valor intrínseco era de 10 millones de dólares, sus cálculos le decían que en realidad tenía un margen de seguridad de 4 millones. Así, incluso si la bolsa volvía a hundirse de nuevo, el valor intrínseco de la empresa, de 10 millones de dólares, haría que el precio volviera a subir hasta recuperarse.

Lo que jugaba en su contra era que su sistema le exigía vender la inversión después de que alcanzara su valor intrínseco. No contemplaba nada parecido a conservar un valor durante treinta o cuarenta años, como sí hacen Charlie y Warren. Si hubiera comprado Berkshire Hathaway en 1974, cuando se vendía a la mitad de su valor nominal, se habría deshecho de ella en 1980, cuando ya se negociaba por encima de dicho valor. No habría aprovechado la jugada hasta llegar a los 210.000 dólares por acción en 2016. Su filosofía de inversión estaba diseñada para hacerle ganar dinero y protegerle de las pérdidas, pero también le impedía beneficiarse del efecto compuesto que un gran negocio puede generar a lo largo de un periodo de diez, veinte o más años.

Esta importante filosofía de inversión da por sentado que es mejor comprar una empresa con unos fundamentos económicos excepcionales a su favor y conservarla muchos años que meterse en un frenesí de compras y ventas, tratando de anticipar las tendencias del mercado. No dejar de vender y comprar también significa no dejar de pagar impuestos. Si una persona conserva una inversión durante veinte años sólo tendrá que pagar impuestos una sola vez, lo que, según Charlie, equivale a un extra de uno a tres puntos porcentuales de beneficio al año.

Aunque ese extra de tres puntos porcentuales pueda parecer poca cosa, piensa en esto un momento: una inversión de un millón de dólares que acumule un 4 por ciento anual se habrá convertido en 2.191.123 dólares al cabo de veinte años. Si sumas 3 puntos porcentuales (4 % + 3 % = 7 %), de modo que la inversión de un millón de dólares acumule un total de un 7 por ciento a lo largo de veinte años, al final acabarás con una suma de 3.869.684 dólares al vigésimo año.

Charlie sabe que el tiempo es un magnífico aliado de los negocios que tienen unos datos económicos excepcionales trabajando a su favor, pero, para una empresa mediocre, puede ser una auténtica maldición.

Cuanto más inteligentes somos, más nos damos cuenta de lo poco que sabemos en realidad. Cuando admitimos lo que desconocemos, nos estamos preparando para aprender todavía más; es el amanecer de la sabiduría.

En el mundo de Charlie, hay algo que él denomina el círculo de competencia, que se compone de todas aquellas empresas que es capaz de comprender y valorar. Pero también incluye a las empresas que quedan fueran del círculo y que ni entiende ni es capaz de valorar. Al reconocer aquello que no sabe, puede evitar una mala inversión o aprender más sobre ese negocio en concreto, y así descubrir si es capaz de entenderlo hasta poder valorarlo, un proceso que lo situaría entonces dentro de su círculo de competencia. A lo largo de su vida, Charlie ha ido ampliando su círculo de competencia hasta incluir el sector de los seguros, la prensa, la televisión, las empresas de golosinas, las líneas aéreas, los fabricantes de herramientas, las empresas textiles de ropa interior, los fabricantes de botas, las empresas energéticas y la banca de inversión. El camino que Charlie ha seguido para poder acumular todos estos conocimientos empezó con la admisión de todas aquellas cosas que no sabía, para a continuación ponerse manos a la obra y hacer algo al respecto.

Creo que lo que Charlie está diciendo es que, cuando los analistas de una agencia de calificación como Moody’s Corporation emiten una nueva puntuación sobre un bono, mientras al mismo tiempo reciben muchos millones del banco de inversión de Wall Street que ha pedido esa misma valoración, quizá deberíamos sospechar un poco más. Las agencias de calificación reciben unos poderosos incentivos para proporcionar a los bancos de inversión las puntuaciones más elevadas para sus productos financieros; incluso si dichos productos no se merecen realmente una valoración tan positiva. Esto es, precisamente, lo que ayudó a crear la burbuja inmobiliaria, el posterior hundimiento del mercado de valores y la Gran Recesión de 2007-2009. El problema al que nos enfrentamos en la actualidad es que los incentivos económicos a las agencias de calificación, para que presenten un escenario idílico para los bancos de inversión, todavía siguen vigentes. Si me engañas una vez, la vergüenza es tuya; pero si me engañas una segunda, la vergüenza es para mí.

Una empresa se convierte en una apuesta a un precio erróneo cuando el importe de la acción no concuerda con sus futuros datos económicos a largo plazo. Estos errores en el precio pueden producirse al alza, en el sentido de que la acción sobrevalora bastante las perspectivas a largo plazo del negocio. O pueden ser a la baja, lo que significa que el precio de la acción subestima enormemente las perspectivas a largo plazo de la empresa. Cuando el precio de la acción comienza a caer, la empresa empieza a estar mal valorada a la baja, en relación con sus perspectivas de futuro a largo plazo. Cuanto más caiga el precio de la acción, más errónea será su valoración. Ahí es cuando las probabilidades están a tu favor y ha llegado el momento de comprar. Vas a obtener un gran rendimiento por tu dinero si compras una empresa con unos datos económicos a largo plazo muy favorables, y cuyas acciones se venden a un precio erróneo porque apuntan demasiado a la baja. ¿Por qué se producen estos errores en los precios? Por la naturaleza miope de los inversores institucionales —sobre todo, las distintas clases de fondos de inversión—, que son los actores que dominan el juego en la bolsa y a quienes sólo les preocupa la dirección hacia donde apunta el precio de la acción de una empresa en los próximos seis meses. A Charlie, en cambio, sólo le preocupa hacia dónde apuntan los fundamentos económicos de una empresa para los próximos diez años. Es la discrepancia entre ambos conceptos lo que crea esas jugadas a unos precios erróneos; su oportunidad de compra.

La diversificación es un método para proteger a los asesores financieros y a los brókeres del mercado con la idea de que no salgan demasiado mal parados, aunque también les impide lucir sus mejores galas. Lo que ocurre con cualquier diversificación amplia —tener una cartera con cincuenta acciones diferentes, por ejemplo— es que los ganadores acaban siendo anulados por los perdedores. La diversificación crea un escenario que, en esencia, imita al mercado o a un fondo indexado. Un asesor que recomienda diversificar nunca tiene unos resultados demasiado buenos o demasiado malos; sólo mediocres.

Charlie descubrió que, si invertimos en negocios con unos fundamentos económicos que juegan a su favor, y a un precio razonable, podemos reducir el número de empresas que tenemos en cartera a sólo diez, o incluso menos, y aun así estar protegidos frente al fracaso imprevisto de una en concreto, mientras seguimos disfrutando de un buen crecimiento de nuestra cartera durante un periodo de diez o veinte años. Como dice la expresión: «Demasiada diversificación, y al final tendremos un zoológico». Es mucho más fácil vigilar la cesta de cerca si sólo contiene diez huevos.

Cuando la mayoría de los inversores están delante de una gran inversión, casi siempre se limitan a darle un pequeño mordisco. Y ésa no es la forma de acabar ganando mucho dinero. ¿Y cuándo tenemos las probabilidades a nuestro favor? Cuando algún suceso macroeconómico provoca que los precios de las acciones caigan, Charlie compra todo lo que puede. Recuerda: en el mundo de Charlie, cuando los precios de las acciones se hunden, las probabilidades se ponen de nuestro lado, siempre que invirtamos en empresas con unos datos económicos favorables a largo plazo. Cuando eso ocurre, ¡Charlie recomienda que apostemos fuerte!

Charlie nos está diciendo que, si ponemos nuestro dinero en un fondo indexado, no obtendremos mejores resultados que el inversor más mediocre. Nunca destacaremos por encima de la media; y esa media puede significar perder dinero. Si entramos en un fondo indexado en la última etapa de un mercado alcista y la bolsa se viene abajo, es posible que nos pasemos varios años perdiendo dinero. En el mundo de Charlie, hay que comprar mientras los demás venden, lo que resulta muy difícil si uno se dedica a seguir al rebaño.

A Charlie no se le da bien predecir el futuro, ya sean las elecciones, el tiempo meteorológico, la economía o el mercado de valores; sobre todo, de hecho, el mercado de valores. Para él, todo ese cacareo en la prensa económica sobre lo que va a ocurrir en la bolsa no es más que un ruido que carece del menor sentido. Charlie sólo es un hombre que busca un buen negocio que se pueda comprar a buen precio. Sin embargo, sí es capaz de predecir que el mercado tendrá momentos de exuberancia desenfrenada con unos precios muy altos, seguidos normalmente de ataques de depresión profunda con unos precios mucho más bajos. ¿Es capaz de predecir con exactitud cuándo llegarán esos momentos? No. Pero sabe que ocurrirán; sólo hay que tener la paciencia necesaria para dejar que lleguen.

Estados Unidos pasó por una recesión económica en 1973-1974, y por otra a principios de los años noventa, lo que causó un aumento del desempleo y el hundimiento del precio de las acciones. La recesión de 1973-1974 estuvo provocada por la subida de los precios del petróleo. Se alargó veinticuatro meses e hizo que el Dow Jones perdiera un 45 por ciento de su valor. La recesión de los primeros años noventa estuvo igualmente provocada por una subida de los precios del petróleo, pero también por la excesiva edificación de los años ochenta, lo que causó un gran descenso en la construcción de nuevos edificios de oficinas. La recesión duró dieciocho meses y provocó que el Dow perdiera un 18 por ciento de su valor.

En 2001, seis años antes de la irrupción de la Gran Recesión, Charlie sabía que, con el tiempo, volvería a haber grandes turbulencias financieras. Estaba en lo cierto. En 2007-2009 la economía se hundió, los precios de las acciones cayeron y el Dow perdió un 54 por ciento de su valor. ¿Cómo sabía que volvería a ocurrir? Porque sabe que las crisis financieras cíclicas forman parte de la misma esencia del capitalismo. Sabe que un sistema bancario con un apalancamiento muy elevado, cuando se combina con una fiebre especulativa, puede crear unas burbujas inversoras increíblemente inestables, que al final siempre acaban estallando y hundiendo la economía.

Me equivocaría si no destacara que todas esas recesiones y caídas aleatorias forman parte de la estrategia de compra de Charlie. Tanto Charlie como Warren dejan que el efectivo se acumule, a la espera de una recesión o un crac bursátil, incluso si eso significa obtener un rendimiento muy bajo por sus posiciones en efectivo mientras aguardan a que suceda lo inevitable. Cuando llega la crisis, hacen sus compras. En la recesión de 1990, las acciones de los bancos recibieron un duro golpe, lo que Berkshire aprovechó para comprar 5 millones de títulos del banco Wells Fargo por un valor total de 289 millones de dólares. Hoy en día, esos 5 millones de acciones, gracias a los splits, se han convertido en 40 millones de acciones que tienen un valor aproximado de 1.900 millones de dólares. Lo que da a Berkshire, sin contar los dividendos, una tasa anual de interés compuesto del 7,5 por ciento durante un periodo de veintiséis años. Pero la guinda del pastel es que la inversión inicial de Berkshire, de 289 millones de dólares, ahora reporta 59,2 millones de dólares al año en dividendos; lo que equivale a un pago anual por dividendos del 20,4 por ciento de la inversión inicial. Como Charlie ha dicho muchas veces, no ha sido su inteligencia lo que le ha hecho rico, sino su temperamento.

Charlie es partidario de tener en la reserva unos 10 millones de dólares en efectivo; y Berkshire, de hecho, tiene apartados unos 72.000 millones de dólares en metálico, a la espera del momento en que aparezca el negocio adecuado. El patético interés que obtiene por el dinero que guarda en efectivo sólo es una mera contrapartida: una tasa de interés inicial muy baja a cambio de muchos años de grandes beneficios por encontrar excelentes negocios a la venta por un precio muy ajustado. Este elemento de la ecuación Munger casi siempre es víctima de una profunda incomprensión. ¿Por qué? Porque la mayoría de los inversores son incapaces de comprender que estar sentado sobre una gran montaña de dinero en efectivo, año tras año, puede llegar a ser una estrategia de inversión ganadora, por no hablar de que también puede llegar a hacerles multimillonarios.

Los cracs de 1929 y 1932 diezmaron tanto los precios de las acciones que el Dow Jones Industrial Average no recuperó los máximos de 1929 hasta el año 1954. Muchas personas perdieron toda su fortuna. Todo aquello agrió el carácter de los inversores individuales que compraban acciones ordinarias durante un periodo de más de treinta años. Muchas de las empresas cuyas acciones sufrieron grandes descensos por el hundimiento de la bolsa volvieron a la rentabilidad en los años cuarenta, pero nadie estaba interesado en comprar sus títulos.

Para atraer a los inversores, las empresas tenían que pagar dividendos que casi multiplicaban por dos el interés que ofrecían los bonos. Charlie y Warren se metieron en el mundo de la inversión comprando aquellas empresas, que pagaban unos dividendos sustanciales y muchas veces se vendían a un precio inferior a su valor nominal. Cuando invertir en acciones ordinarias volvió a estar en boga, a finales de los años cincuenta y principios de los sesenta, los precios empezaron a subir de nuevo, lo que convirtió a Charlie y Warren en multimillonarios.

Para finales de los años sesenta las gangas habían desaparecido, y en 1972 ya eran prácticamente cosa del pasado; el mercado alcista había asignado un sobreprecio a todos los valores.

La paciencia es una virtud, además de un gran activo en el juego de la inversión. La mayoría de la gente cree que tener paciencia significa pasarse media vida conservando una misma inversión, a la espera de que suba de precio. En el mundo de Charlie, significa pasarse media vida conservando una gran cantidad de efectivo, a la espera de que el precio de las acciones de una buena empresa reciba una paliza tremenda y se venga abajo. También significa tener la paciencia necesaria para mantener la concentración y buscar una empresa excelente que se vende a un precio muy ajustado. La capacidad de concentración que resulta necesaria para convertirse en médico o abogado es la misma que hace falta para llegar a ser un gran inversor.

Esta frase es muy interesante, ya que esconde varios de los procesos de reflexión subyacentes que han hecho de Charlie un hombre increíblemente rico.

Primero, la parte de los bonos: algunas empresas —no todas, pero sí unas cuantas— tienen líneas de negocio que generan beneficios con bastante regularidad, y que además no dejan de crecer. Charlie y Warren creen que, en la práctica, las acciones ordinarias de esas líneas de negocio concretas pueden valorarse como bonos. Por lo tanto, si una empresa está ganando 1 dólar por acción y se vende a 10 dólares la acción, podría decirse que ese valor concreto actúa como un bono de capital que tiene un rendimiento del 10 por ciento. Si los beneficios de la empresa crecen un 5 por ciento anual, nuestros dos chicos también podrían decir que acaban de comprar un «bono de capital» con un rendimiento del 10 por ciento anual, y que crece un 5 por ciento cada año. Ellos lo considerarían un «bono de capital» con una tasa de rendimiento que no deja de aumentar, lo cual, con el tiempo, eleva el valor subyacente de la empresa y, en consecuencia, el precio de sus acciones.

La analogía con los cuadros de Rembrandt hace referencia a que el mercado de las grandes obras maestras de la pintura está condicionado por la demanda; y, a su vez, la demanda suele estar condicionada por la rapidez con la que suben y bajan los precios de venta. Lo mismo puede ocurrir con las acciones; un precio que sube a toda velocidad puede atraer a más compradores, de igual modo que otro que se hunde muy deprisa va a llamar la atención de los vendedores. Cuando la burbuja explota y la demanda por un instrumento de inversión en concreto se evapora, la gente vende sus Rembrandt y sus acciones a cualquier precio porque necesita dinero en efectivo con urgencia. Para Charlie y Warren, cuando todo el mundo intenta vender sus Rembrandt ha llegado el momento de comprar los «bonos de capital» de las buenas empresas.

EBITDA son las siglas en inglés de «beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones». Charlie cree que los intereses, la depreciación y los impuestos son gastos muy reales que hay que pagar obligatoriamente. Los intereses y los impuestos deben satisfacerse en el mismo ejercicio. La depreciación es un tipo de gasto que debe pagarse en una fecha más tardía; por ejemplo, cuando las instalaciones y la maquinaria necesitan una renovación. Esa posible renovación representa un gasto de capital. Y esos gastos de capital pueden destruir lo que, de cualquier otro modo, podría parecer un gran negocio. Según Charlie, si usamos el EBITDA para determinar los beneficios de una empresa, obtendremos una imagen poco realista de su verdadera naturaleza económica.

¿De verdad son tan complejas las empresas financieras? Charlie dice que es casi imposible saber si andan por mal camino hasta el mismo día en que la empresa se hunde. Sólo hay que ver el caso de Lehman Brothers: un año se negocia a 65 dólares por acción y es la estrella de Wall Street; meses después declara la bancarrota. Lo mismo puede decirse del gigante de los seguros AIG y el gran banco de inversión Merrill Lynch: un año tienen la reputación de ser dos de las empresas financieras más sólidas y estables del mundo; al siguiente están suplicando al Gobierno una inyección de dinero.

Entonces, ¿por qué son tan complejas las empresas financieras? Los derivados permiten ocultar el riesgo de las miradas indiscretas de los reguladores y los analistas especializados en inversiones. Con AIG era imposible ver todos los CDS (credit default swaps o «permutas de incumplimiento crediticio») que había suscrito sobre las hipotecas subprime, porque nunca apartó una cantidad de reserva para cubrir las posibles pérdidas. Lo que quiere decir que la exposición al riesgo de la empresa estaba oculta a ojos de los inversores individuales. Podrías haberte leído cien veces el informe anual de Lehman Brothers y nunca te habrías dado cuenta de que estaba pidiendo cientos de miles de millones de dólares a corto plazo, sólo para prestarlos después a largo plazo con la idea de financiar las hipotecas subprime que usaban como avales para pedir aún más dinero. Asimismo, un banco comercial podría estar usando derivados para adoptar una posición increíblemente especulativa en los mercados de divisas, pero las normas contables están hechas de tal modo que sería imposible determinar la naturaleza de dicha posición… hasta que la empresa pierde varios cientos de millones de dólares y leemos la noticia en la prensa económica. La regla que aplica Charlie con las empresas financieras es muy simple: lo que tiene buen aspecto por fuera podría estar podrido del todo por dentro.

Aquí Charlie se refiere al hundimiento de Long-Term Capital Management (LTCM), un fondo de inversión creado por un célebre trader de Wall Street especializado en bonos, John Meriwether, hacia finales de los años noventa. Meriwether diseñó un equipo compuesto por algunas de las personas más inteligentes de Wall Street y del mundo académico, entre quienes había doctores en Matemáticas y Económicas; algunos de ellos, incluso, habían recibido el premio Nobel. Aquellas mentes tan brillantes diseñaron una serie de estrategias para invertir en bonos y derivados utilizando unos apalancamientos enormes. Aquellas estrategias, en el caso de que todo hubiera salido como habían previsto, habrían reportado unos beneficios escandalosos a cambio del capital que sus socios habían invertido. El problema de su método era que las posibles pérdidas también podían ser catastróficas.

Meriwether pensó que la empresa podía protegerse usando una estrategia de trading que se basaba en los spreads de los bonos (el diferencial de la tasa de interés entre dos bonos). Primero mediría el diferencial histórico entre dos bonos muy similares, como el spread entre el interés de los bonos del Tesoro a dos años en los meses de enero y marzo. Si el diferencial entre los bonos de enero y marzo aumentaba o disminuía significativamente en comparación con la media histórica, LTCM compraría uno y vendería el otro, apostando a que en algún momento del futuro el spread volvería a cerrarse; lo que ocurría siempre, porque en esencia se trataba del mismo bono.

En muchos casos, LTCM no ganaba más de un 1 por ciento en cada operación. Un porcentaje que puede parecer poca cosa, pero si multiplicas ese 1 por ciento por el capital de 124.000 millones de dólares con el que trabajaba, estamos hablando de un beneficio de 1.240 millones de dólares por operación. Si cierras un par de operaciones al año, empezarás a obtener unos beneficios escandalosos por el capital que sus clientes habían invertido, que ascendía a 4.700 millones de dólares. En su segundo año de operaciones, Meriwether ofreció a sus inversores un rendimiento del 43 por ciento por el capital invertido, y de un 41 por ciento al año siguiente.

Todo iba bien hasta que, en 1998, Rusia sorprendió al mundo con el impago de su deuda doméstica, la devaluación del rublo y la declaración de una moratoria en los pagos a sus acreedores extranjeros, y todo en una misma semana. Aquello provocó que el mercado de bonos entrara en pánico y, así, todos los diferenciales de LTCM se fueron en la dirección imprevista, lo que provocó unas pérdidas gigantescas en la empresa. Cuando ocurrió la tragedia, los bancos que habían prestado a LTCM un total de 120.000 millones de dólares querían o (1) más avales o (2) recuperar su dinero; dos cosas que no iban a pasar. De la noche a la mañana, literalmente, LTCM era insolvente. El Banco de la Reserva Federal de Nueva York intervino y ordenó que un grupo de bancos de Wall Street tomaran el control de LTCM. Como resultado, sus inversores perdieron la mayor parte de su dinero.

En este caso, la lección de Charlie es que la combinación de personas superinteligentes y de apalancamientos estratosféricos suele terminar en desastre. Yo añadiría que la combinación de personas realmente estúpidas y de apalancamientos estratosféricos también suele terminar en desastre.

Charlie cree que el negocio de los gestores de inversiones, que se basa en las comisiones, es una verdadera locura. «Todo el mundo quiere ser gestor de inversiones, reunir la máxima cantidad de dinero posible, hacer operaciones como locos entre ellos, y entonces llevarse las comisiones sin tener que pensar demasiado.» ¿Por qué son tan temerarios con nuestro dinero? ¡Pues porque no es su dinero! Digamos que yo gestiono un fondo de inversión; me das tu dinero para que lo invierta, y yo lo uso para pedir prestado más dinero. Entonces uso tu dinero y el que he pedido prestado para hacer una apuesta realmente importante. Si funciona, tú ganas un montón de dinero y yo también me llevo un buen fajo en comisiones. Todos salimos ganando. Pero si no funciona, el banco y tú sois los que vais a llorar; yo, no. Este esquema, para un fondo de inversión, es un modelo de negocio estupendo. Pero primero tiene que hacerse con tu dinero. Lo segundo que tiene que hacer es conservar el control sobre tu capital; no quiere que en un momento dado decidas llevártelo a otra parte. ¿Y cómo lo hace?

Los fondos siguen dos grandes reglas para reunir y conservar el capital. La primera: prometer la luna a los inversores, porque si el fondo no te dice que vas a hacer una verdadera fortuna, entonces no vas a invertir tu dinero. La segunda: los fondos que inviertan tu dinero aplicando un enfoque conservador no van a conservar mucho tiempo tu capital, porque los tipos de la oficina de al lado, que se han apalancado mucho más, han tirado el dado y han tenido la suerte de ganar, están publicando unos beneficios muy superiores. Esto significa que, en uno o dos años, tu avaricia te empujará a abandonar mi fondo conservador, que tiene un rendimiento más bajo, para subirte entonces al carro del jugador ganador, mucho más apalancado, y que está justo en la oficina de al lado. Por lo tanto, los fondos no obtienen ninguna ventaja económica si deciden ser conservadores con tu dinero. Después de unos cuantos años es posible que te hayan hecho perder una gran parte de tu capital, pero, cuando eso ocurra, tú sólo buscarás al próximo inversor de moda mientras que el gestor que te ha hecho perder dinero se dedicará a crear un fondo nuevo. ¿No me crees? Escucha esto: después de que John Meriwether, el famoso trader de bonos de Wall Street, enviara a pique a Long-Term Capital Management en 1998, creó un fondo nuevo, JWN Partners, en 1999, que dirigió con notable éxito durante ocho años y con el que pudo reunir unos activos que superaban los 3.000 millones de dólares. En aquel momento, la crisis financiera de 2007-2009 le arrebató el 44 por ciento de los activos del fondo y no le quedó otra que cerrarlo. Y, entonces, se limitó a crear otro fondo, JM Advisors, en 2010.

La realidad económica del modelo de negocio que siguen los fondos de inversión convierte en una auténtica tontería cualquier otra cosa que no sea apalancarse al máximo y tirar los dados. Lo que es, por supuesto, el motivo por el que todos hacen lo mismo. Pero que nadie pierda los nervios, porque, por cada disparate cometido por estos jugadores de casino, la gente como Charlie encuentra una excelente oportunidad de inversión.

Blaise Pascal, el matemático francés del siglo XVII, dijo: «Todos los problemas de la humanidad emanan de la incapacidad del hombre para sentarse en una habitación solo y en silencio». Charlie está de acuerdo. Tienes que esperar a que la empresa adecuada —una que tenga una ventaja competitiva duradera— se venda al precio correcto. Y cuando Charlie dice «espera», quiere decir que esperes todo lo que haga falta, lo que puede significar incluso años. Warren dejó la bolsa a finales de los años sesenta, y esperó cinco años hasta volver a encontrar algo que quisiera comprar. A finales de los años noventa, durante la burbuja de internet, Charlie y Warren renunciaron a las compras en los mercados de valores, y no fue hasta 2003 cuando otra vez empezaron a encontrar acciones atractivas. Pero esperar, para una gran mayoría de los inversores, no resulta nada fácil. Esto también vale para los gestores de fondos de inversión; su objetivo es conseguir resultados trimestrales, por lo que ni siquiera se plantean la posibilidad de esperar varios años hasta encontrar algo que valga la pena comprar.

Pero no basta con esperar y encontrar algo para comprar. Cuando has comprado una acción, tienes que esperar a que los fundamentos económicos subyacentes del negocio hagan crecer la empresa y aumenten el precio de sus acciones. Cuando Charlie y Warren dicen que su intención siempre es conservar una inversión para toda la vida, ¡lo dicen de verdad! ¿Hay alguien en Wall Street capaz de decir algo parecido? Ésta es una de las razones por las que Charlie y Warren nunca se han molestado por el hecho de que nadie haya copiado su estilo de inversión; porque no existe ningún individuo o ninguna institución con la paciencia o la disciplina necesarias para esperar tanto como ellos.

Charlie ha visto errores de juicio increíbles a la hora de invertir porque algunas personas están más preocupadas por no pagar impuestos que por ganar dinero. Invierten en exenciones fiscales que pueden estar muy bien para pagar menos impuestos, pero que son en realidad unos negocios horribles, muchos de los cuales pierden cantidades de dinero muy superiores a las ahorradas. Charlie y Warren han diseñado su inversión en Berkshire de una forma que, a la hora de la verdad, funciona como una especie de exención fiscal. Su sistema consiste en que la empresa nunca paga dividendos, por lo que así evitan el impuesto que los grava, al mismo tiempo que conservan sus acciones de Berkshire durante más de cincuenta años. Este enfoque ha permitido que las ganancias se hayan ido acumulando dentro de Berkshire. Y han usado esos beneficios acumulados para levantar la empresa comprando otras empresas. El único momento en que tienen que pagar impuestos por su participación en Berkshire es cuando venden sus acciones. En el caso de Warren, como todo su dinero va a una fundación que lleva a cabo obras humanitarias, nunca tendrá que pagar ni un solo céntimo en impuestos. ¿Por qué motivo Charlie y Warren tendrían que comprar una exención fiscal cuando ya tienen Berkshire, que es el vehículo definitivo para evitar o posponer el pago de impuestos?

Charlie se refiere a la diferencia entre una empresa excelente, que puede encontrarse con un problema importante en contadas ocasiones durante un periodo de veinte años, comparada con una empresa mediocre, que quizá vaya de problema en problema, un año tras otro. Un ejemplo perfecto de una empresa «excelente» es Coca-Cola Company. En los últimos cincuenta años, Coca-Cola sólo la ha fastidiado en dos ocasiones: una vez cuando quiso entrar en el negocio del cine, y otra cuando reformuló su producto más emblemático y se sacó de la manga New Coke. Resolvió ambos problemas deshaciéndose de ellos. El ejemplo perfecto de un negocio mediocre que va saltando de un problema a otro serían las líneas aéreas, que suelen tener problemas de costes por el precio de los combustibles y de tipo laboral por las relaciones con la plantilla, y que además están en un negocio que siempre compite por el precio.

Este destello de sabiduría también es aplicable a nuestra vida personal; es más fácil soportar un breve momento de dolor intenso que sufrir una desgracia que se va arrastrando de un año a otro.

Prepárate para lo peor, y espera lo mejor. Estar preparado para lo peor siempre es inteligente. Benjamin Graham diseñó su «margen de seguridad» para protegernos de lo peor. Cuando se trata de acciones, Charlie piensa en el margen de seguridad en términos de precio y calidad: cuanto más bajo sea el precio, mayor será el margen de seguridad; cuanto más alta sea la calidad del negocio, mayor será el margen de seguridad. Si subes el precio, el margen de seguridad empieza a evaporarse. Si bajas la calidad del negocio, el margen de seguridad se hunde. Si compramos un negocio de alta calidad al precio correcto, el margen de seguridad nos protegerá frente a las pérdidas a largo plazo. Y, más adelante, la alta calidad del negocio nos brindará sorpresas muy beneficiosas a medida que continúe creciendo, ya sea internamente o a través de adquisiciones.

Aquí es cuando el asunto se vuelve un poco contrario a la lógica. Para comprender este consejo, necesitas conocer la «historia de Charlie». A finales de los años sesenta, tanto Charlie como Warren tenían su propio fondo de inversión. Mientras el mercado alcista de finales de los sesenta llegaba a su apogeo, todos los valores empezaban a mostrar un importante sobreprecio, y Warren, que todavía aplicaba el método de Graham —adquirir gangas—, ya no podía encontrar las acciones baratas que quería comprar. Así que, en vez de cambiar su estrategia, Warren cerró su fondo de inversión, devolvió el dinero a sus socios y transfirió la mayor parte de su propio capital a un equivalente en efectivo, como los productos del Tesoro estadounidense.

Charlie siguió invirtiendo y obtuvo grandes beneficios hasta el crac bursátil de 1973-1974, cuando perdió casi la mitad del dinero de sus socios. Ha comentado al respecto que fue el peor momento de su vida. Warren, que esperaba su oportunidad sobre una gran montaña de efectivo, porque todo aquello que había causado el crac llevaba encima un importante sobreprecio, de repente se vio rodeado de docenas de empresas estupendas que se vendían a precios de ganga. Como Warren tenía los bolsillos llenos de efectivo, pudo comprarlas. Pero como Charlie no tenía efectivo, él no pudo comprarlas. Cuando la bolsa se recuperó, las inversiones de Charlie siguieron el mismo camino y pudo compensar las pérdidas de sus socios. Pero la experiencia le dejó tan afectado que decidió cerrar su fondo de inversión.

¿Qué aprendió Charlie de todo aquello? Que, a medida que los precios de las acciones suben, las probabilidades empiezan a jugar en contra de los inversores. Y, cuando los precios caen, las probabilidades empiezan a ponerse a favor de esos mismos inversores. También aprendió que si tenía invertido todo su dinero mientras el mercado subía, no le quedaría nada en efectivo para comprar cuando la bolsa bajaba. Da igual que las probabilidades sean inmejorables; si no tienes dinero en efectivo para invertir, nunca vas a poder ganar ni un solo céntimo.

Ya hemos mencionado antes esta cuestión, pero es tan importante que volveremos a ella una y otra vez.

El viejo método de Benjamin Graham, comprar acciones infravaloradas, exige que el inversor haga primero una evaluación de la empresa y, entonces, cuando por fin llega al precio estimado, venderla. Este método es imperfecto porque no sólo nos exige que vendamos empresas mediocres cuando se acercan a su valoración, sino también que nos deshagamos de grandes negocios que tienen una ventaja competitiva permanente, por lo que se elimina cualquier posibilidad de beneficiarse de la expansión de su valor subyacente, un fenómeno que se produce con el tiempo.

La teoría de Charlie y Warren es que una empresa con una ventaja competitiva duradera tiene unos fundamentos económicos que aumentarán su valor subyacente con el paso del tiempo; y, cuanto más tiempo pase, más aumentará el precio del negocio. Así, después de efectuar la compra, lo más inteligente es conservar la inversión todo el tiempo que sea posible, porque cuanto más tiempo mantengamos la empresa en nuestra cartera, mayor será el incremento de su valor, y cuanto más incremente su valor, más ricos nos haremos.

El mejor ejemplo de esta aproximación es Berkshire Hathaway, que durante los últimos cincuenta años se ha negociado a todos los precios posibles, desde por debajo de su valor nominal —a principios de los años setenta— a estar casi a punto de duplicarlo —a finales de los noventa—. Si hubiéramos comprado Berkshire cuando estaba por debajo de su valor nominal y la hubiéramos vendido al duplicarlo, nos habríamos perdido los gigantescos movimientos que realizó durante el periodo comprendido entre 2000 y 2016, cuando triplicó con creces su valor. Si elegimos la empresa correcta, como dice Charlie, tumbarnos a la bartola da muy buenos resultados.

Benjamin Graham, el decano de la inversión de valor, creía que tener una acción era como ser dueño de una parte del negocio. Si entendemos la inversión desde la perspectiva de que estamos comprando un interés fraccional de un negocio, podremos resolver si estamos obteniendo una ganga o si estamos pagando demasiado. Charlie siempre empieza pensando en el precio por el que se vendería todo el negocio, multiplicando el precio de la acción por el número de los títulos en circulación. Por ejemplo, una acción que vale 6 dólares, multiplicada por un millón de títulos disponibles, equivale a un valor de mercado de 6 millones de dólares por toda la empresa. Entonces se pregunta cuánto vale la empresa como entidad económica, desde una perspectiva a largo plazo. Si la empresa vale mucho más de lo que marca su valoración de mercado, es una posible compra. Si vale menos, prefiere pasar; pero si tiene una «ventaja competitiva duradera», no le quitará el ojo de encima mientras espera a que, en algún momento del futuro, se venda a precio de ganga o incluso a un precio más que correcto.

Encontrar un negocio con una ventaja competitiva duradera quiere decir que debemos descubrir si tiene la capacidad de perdurar en el tiempo. Si vamos a comprar y conservar la empresa durante veinte años, no queremos que los productos que vende se vuelvan obsoletos dentro de cinco. Muchas de las inversiones de Berkshire corresponden a empresas que han fabricado el mismo producto o han ofrecido el mismo servicio durante más de cincuenta años. De hecho, la mayoría de los grandes negocios que están en manos de Charlie y Warren —como la Coca-Cola Company, Wells Fargo Bank, American Express, Swiss Re, Wrigley’s Gum, Kraft Foods e incluso Anheuser Busch antes de que compraran su parte— ¡llevan vendiendo el mismo producto o servicio desde hace más de cien años! Cuando hablamos de negocios verdaderamente excepcionales, el tiempo casi siempre juega a favor del inversor.

La realidad de la que Charlie está hablando es ese momento en que una de nuestras inversiones, a la que tenemos un cariño especial, entra en una nueva dimensión de su situación económica; lo cual significa que, con el paso del tiempo, los fundamentos económicos de la empresa habrán cambiado tanto que aquello que antes era un buen negocio deja de ser tan prometedor. En el caso de Berkshire, este fenómeno se produce de forma periódica en el sector de las empresas de reaseguros. En el mundo de las empresas de reaseguros, tener un «exceso de capacidad» significa que hay demasiado dinero a la caza de un negocio que se ha reducido demasiado. Esta situación da como resultado unos precios más bajos, lo que a su vez significa que Berkshire gana menos dinero por reasegurar el riesgo. La mayoría de las empresas de reaseguros no aceptan esta realidad y siguen vendiendo sus pólizas como si nada; incluso cuando esto significa ganar muy poco dinero con cada una de ellas. Berkshire, en cambio, deja de vender reaseguros y espera a que los precios vuelvan a subir antes de entrar de nuevo en el juego. Como resultado, Berkshire se ha convertido en la actualidad en una de las operaciones de reaseguros más grandes y rentables del mundo.

Los mejores nadadores son los que se alejan demasiado de la orilla y al final corren el riesgo de meterse en problemas. Los nadadores menos capaces se quedan cerca de la playa, donde todo es mucho más seguro. En el mundo de la inversión, son los tipos con un alto coeficiente intelectual y un cerebro matemático los que recurren a unos modelos de trading supercomplejos que al final les causan un montón de problemas. A Charlie no le interesan los modelos matemáticos supercomplejos y las estrategias de trading que los doctores de Wall Street utilizan para aprovechar las fluctuaciones a corto plazo del mercado de valores. Más bien lo contrario: a él le interesa una estrategia de inversión sencilla, que le permita obtener excelentes resultados a largo plazo, y que esté basada en algo tan simple como evitar hacer cosas estúpidas. Para Charlie, ser un estúpido significa gastar más en un negocio de lo que al final obtienes a cambio.

Charlie cree que, si no te pones a comprar a lo loco cuando tienes la oportunidad de entrar en un negocio con un potencial enorme, estás cometiendo un grave error. En este caso, la clave es comprar con mucha agresividad cuando se presenta la oportunidad. El problema es que, para conseguirlo, normalmente hay que comprar en un mercado que se está viniendo abajo, y a la mayoría de la gente le resulta muy difícil hacer algo así. ¿Por qué? Porque ven que el resto de los inversores pierden dinero y les entra miedo, por lo que se vuelven bastante asustadizos. Tienen la oportunidad delante de sus propias narices, pero sienten demasiado miedo para poder invertir.

Asimismo, también puede ocurrir que la gente no tenga el dinero en efectivo necesario para hacer la compra. La mayoría de los fondos de inversión tienen todo su dinero metido en la bolsa; no conservan una reserva de efectivo, por la simple razón de que, si el mercado se viene arriba y no tienen invertido todo su capital, esa cantidad en efectivo reducirá su porcentaje de rendimiento, lo que provocará que los clientes abandonen el barco.

Es entonces cuando el mercado se hunde, el gestor del fondo entra en pánico e, incluso si quiere comprar, no tiene el efectivo necesario para hacerlo. Pero como todo el mundo está metido en un barco que se va a pique, el gestor de fondos no sale peor parado que todos los demás. Todos, menos Charlie y Warren, quienes han llegado a la conclusión de que el barco no va a acabar en el fondo del mar, por lo que saben que ha llegado la hora de comprar.

Charlie recurre a esta anécdota para recordarnos que Berkshire Hathaway posee una selección de empresas excepcionales, escogidas personalmente por Charlie y Warren debido a sus extraordinarios fundamentos económicos, y a que cuentan con unos equipos directivos muy brillantes. Seguirán reportando grandes beneficios a Berkshire mucho después de que Warren y él se hayan bajado del tren y suban a bordo de ese gran mercado alcista que hay en el cielo.

Muy cierto; los desastres financieros de hoy se habrán olvidado casi por completo en uno o dos años. Quizá se deba al hecho de que, en el mundo de la inversión, se gana dinero confiando en el futuro, no lamentando el pasado. Por esta razón, la mayoría de las instituciones financieras están condenadas a repetir las estupideces de otros tiempos.

Charlie lo tiene muy claro, y utiliza el precio de la acción de una empresa como una manera de posicionarse en las últimas etapas de un mercado alcista con una gran reserva de efectivo, en anticipación de la inminente implosión y de las oportunidades de compra que va a presentar. No tiene que predecir cuándo ocurrirá esa implosión; sólo tiene que estar dispuesto a esperar varios años hasta que los precios de las acciones bajen. El factor precio le impide comprar acciones mientras el mercado no deja de subir, lo que significa que, en Berkshire, el efectivo empieza a acumularse. Charlie ha renunciado a aprovechar las últimas etapas de los mercados alcistas, con la idea de posicionarse para hacer grandes compras cuando se produzca su caída. Los grandes fondos de inversión no pueden hacer nada parecido; si no aprovechan los beneficios que pueden obtener en las últimas etapas de un mercado alcista, sus clientes se llevarán su dinero a otra parte.

Recuerdo asistir a la Junta Anual de Berkshire Hathaway de 1998 y observar que los accionistas, uno tras otro, cuestionaban que Charlie y Warren no estuvieran invirtiendo en nada —todo iba a al alza—, mientras ellos se limitaban a repetir una y otra vez que los precios de las acciones eran demasiado elevados. Y cuando, en el año 2000, todo aquello se vino abajo y la gente buscaba desesperada un lugar donde esconderse, ellos estaban en posición de comprar, y de hacerlo a lo grande. Hicieron exactamente lo mismo en 2008. ¿Cómo saber que el mercado está demasiado caro? Sencillo: cuando la prensa económica empieza a publicar artículos que insinúan que Charlie y Warren han perdido su varita mágica.

Los inversores se equivocan bastante a menudo cuando valoran un negocio; la mayoría creen que una empresa vale mucho más de lo que nunca ganará. Pero esto, en realidad, no nos ayuda; lo que sí nos ayuda es que los inversores hagan todo lo contrario. O sea, que crean que un negocio vale mucho menos de lo que indican sus datos económicos a largo plazo y, por lo tanto, lo valoren a un precio inferior al real. Esa valoración a la baja es el factor que ofrece a Charlie sus oportunidades de compra. Y eso es algo que el rebaño de inversores siempre acaba haciendo a gran escala cada ocho o diez años.

Si quieres descubrir los momentos en que el mercado se ha equivocado estrepitosamente en sus valoraciones y Charlie y Warren han podido sacar provecho de la situación, echa un vistazo a las grandes recesiones y cracs bursátiles de los últimos cincuenta y cinco años. 1962 fue el año del patinazo bursátil de la era Kennedy, que ofreció a Warren la oportunidad de comprar Berkshire Hathaway. En 1973-1974 se produjo un gran crac bursátil, que ofreció a Warren la oportunidad de comprar The Washington Post. Cuando Paul Volcker, el presidente de la Reserva Federal, decidió aumentar las tasas de interés al 14 por ciento en 1978-1980, lo que arrasó el mercado de valores, Berkshire estaba muy ocupada comprando General Foods, R. J. Reynolds y la Times Mirror Company. El crac bursátil de octubre de 1987 brindó a Berkshire la oportunidad de empezar a comprar acciones de Coca-Cola, un proceso que continuó hasta bien entrado 1988. La recesión bancaria de 1990 ofreció a Berkshire la oportunidad de empezar a comprar Wells Fargo. A finales de los años noventa, la burbuja de internet provocó un alza en los precios de las acciones, pero por aquel entonces nadie quería los viejos negocios basados en tiendas físicas. Berkshire compró Star Furniture, Dairy Queen, General Re y NetJets. Cuando la burbuja de internet estalló y el 11-S puso a la bolsa de rodillas, Berkshire adquirió sus posiciones en H&R Block y Moody’s Corporation. La explosión de las subprime en 2007-2009 y el consiguiente crac bursátil allanó el camino para que Berkshire adquiriera las acciones o la deuda preferente de GE, Harley-Davidson, Bank of America y Goldman Sachs; y, en 2010, cuando la bolsa empezó a recuperarse, Berkshire compró títulos de Burlington Northern Railroad, cuyas acciones se habían hundido por el crac de 2007-2009. ¿Por qué se equivocaron el resto de los inversores? Porque tenían poca visión de futuro y entraron en pánico, mientras que Charlie y Warren jugaban a largo plazo y sabían exactamente lo que estaban buscando.

Ya hemos hablado antes de lo que Charlie entiende por paciencia. Pero, si aún te muestras tan incrédulo como santo Tomás, quiero que releas este comentario de Charlie sobre la cuestión, y que está sacado de la Junta Anual de Daily Journal del año 2014. Esta importante declaración ayuda a entender uno de los últimos grandes misterios de la ecuación de Charlie para crear una riqueza fabulosa. Y créeme cuando te digo que, de las cuarenta mil personas que asisten a la Junta Anual de Berkshire, entre las que hay miles de profesionales de la inversión, quizá sólo haya diez realmente capaces de entender sus consejos y ponerlos en práctica. Así que quiero repasar su declaración palabra por palabra, para entender todos sus matices. Porque, si al final sacas algo en claro de este libro, es que entonces has aprendido la importancia que Charlie otorga a la paciencia.

La mayoría de los inversores son impacientes. Por este motivo, fracasan desde el principio. ¿Por qué? Porque las acciones casi siempre se venden a unos precios que están muy por encima de su valor intrínseco a largo plazo. Forma parte de la naturaleza de la bestia. Si te levantas una mañana convencido de que quieres invertir tu dinero, la posibilidad de que encuentres una operación que encaje con el criterio de Charlie es prácticamente igual a cero. Así que te conformas con menos, cuando podrías haber conseguido algo mejor si hubieras sabido esperar. Una cosa que, según Charlie, es muy fácil de hacer, porque para esperar no tienes que pagar a nadie.

El enfoque de Charlie es contrario a la naturaleza humana, pero, precisamente por esta razón, se trata de una estrategia de inversión ganadora. Porque una de las estrategias más efectivas en bolsa es convertirse en un inversor a contracorriente —ir en la dirección opuesta—; o sea, comprar cuando los demás venden. Y no tener ninguna prisa significa ir en contra de todos aquellos que sí la tienen, y que en realidad son casi todos los habitantes de este planeta.

Trata de verlo de esta forma: Charlie no se dedica a buscar una posible inversión; él espera a que la inversión correcta a largo plazo —o sea, al precio correcto— se cruce en su camino. Eso sí, mantiene los ojos bien abiertos para estar seguro de que es capaz de verla cuando se presente, lo que explica por qué dedica tantas horas a leer: para no perdérsela. Pero si al final no aparece, se limita a seguir con sus lecturas. ¿Tan difícil es? Imagínate que acudes a un asesor financiero y te dice que quizá tardes cinco años en encontrar la inversión adecuada. La mayoría de la gente se levantaría y se iría a buscar a otro asesor financiero. Y es que, en realidad, esperar no forma parte de la naturaleza humana, y eso es precisamente la ventaja que Charlie tiene sobre todos nosotros.

Como la mayoría de la gente tiene prisa, como no puede ser como Charlie y esperar cinco años a que aparezca la inversión a largo plazo adecuada —al precio correcto—, y como la mayoría de las veces las acciones se venden a unos precios que exceden su valor intrínseco, casi todos acaban pagando de más por las acciones que compran. Así pues, quiero hacerte esta pregunta: ¿formas parte de ese 99 por ciento de inversores que tienen prisa y terminan pagando de más por sus acciones? ¿O formas parte del club del 1 por ciento de Charlie, y tienes la paciencia necesaria para esperar cinco años, si hace falta, hasta encontrar la inversión a largo plazo adecuada que se está vendiendo al precio correcto?

Como hemos dicho en repetidas ocasiones a lo largo del libro, Charlie sólo es capaz de hacer algo así si antes ha podido acumular una buena cantidad de efectivo mientras espera la oportunidad de aprovecharse de algún desastre financiero. La razón por la que otros inversores no pueden dar el paso es que no tienen el efectivo necesario para poder hacer sus compras. La mayoría de los fondos de inversión tienen el cien por cien de su capital metido en el mercado. ¿Por qué están invertidos al cien por cien? Porque el efectivo ofrece un interés muy bajo, y contar con grandes reservas de dinero en metálico puede perjudicar seriamente el rendimiento de un fondo.

Por otra parte, también hay fondos que piden dinero prestado, lo que significa que están invertidos a un porcentaje superior al cien por cien. Piden dinero para aumentar el rendimiento del capital de sus inversores, lo que también genera unas comisiones más elevadas para el gestor del fondo. Así, cuando el mercado se viene abajo, los fondos que tienen todo el capital invertido pierden dinero —mucho dinero—, en especial aquellos que están apalancados. En un crac bursátil, los fondos abiertos, en los cuales los inversores meten y sacan su dinero un día sí y otro también, no sólo ven que sus carteras van perdiendo valor, sino que, además, sus clientes deciden llevarse su capital de cientos de millones de dólares.

La moraleja es que, en un mercado bajista, esta clase de instituciones —fondos de cobertura, fondos mutuales y demás— no están en posición de comprar nada. Lo que deja toda la fruta madura al alcance de la mano de Charlie y Warren.

El gran problema de los profesores de finanzas —además de ser adictos a la mediocridad de la diversificación— es que enseñan la teoría de la eficiencia del mercado. En esencia, esta teoría dice que el mercado es eficiente, por lo que nadie puede ganarle y todos estamos condenados a obtener unos resultados que estarán siempre en la media. Lo que los profesores de finanzas no entienden en absoluto es que, desde una perspectiva a largo plazo, una empresa concreta puede pasar por un momento de ineficiencia cuando un mercado «eficiente» y miope le asigna un precio erróneo en relación con sus fundamentos económicos a largo plazo. Los profesores de finanzas, que nunca han estudiado biología poblacional —como Charlie sí ha hecho—, tienen serias dificultades para comprender que las distintas estrategias de explotación que conviven en el mercado pueden interaccionar entre sí hasta llegar a un punto en que la eficiencia de una acaba provocando la ineficiencia de la otra.

Déjame ponerte un ejemplo. La bolsa entra en pánico y, mientras el pesimismo se cierne sobre la tierra, la gran mayoría de los inversores huyen despavoridos, buscando la seguridad del dinero en efectivo, lo que hace caer los precios de las acciones. Desde una perspectiva cortoplacista, el mercado está actuando de manera eficiente al reaccionar así a la información disponible. La «ineficiencia» puede aparecer en el momento en que los inversores buscan desesperados la salida, lo que provoca que los precios de las acciones caigan; un fenómeno que puede provocar una valoración a la baja de una empresa en concreto en relación con sus fundamentos económicos a largo plazo. ¿Por qué el mercado asigna precios erróneos a algunas acciones? O bien no le importa demasiado el valor a largo plazo de las empresas en un momento de pánico, o bien es incapaz de ver su verdadero valor económico a largo plazo, o incluso ambas cosas a la vez. Que es lo que ocurrió con Coca-Cola y Wells Fargo cuando Charlie y Warren decidieron comprarlas.

Con los años, Charlie y Warren han ido refinando su estrategia para que también incluya la provisión de grandes reservas de dinero en efectivo y, además, ahora se limitan a seleccionar empresas que tengan una ventaja competitiva duradera. Pero su estrategia de explotación a largo plazo depende por completo de la miopía del mercado, que actúa con eficiencia para crear breves momentos de ineficiencia desde una perspectiva a largo plazo. Así es como Charlie consigue vencer a la ley de los promedios y demostrar que los profesores de finanzas y sus hechizos económicos están muy equivocados.

En los viejos tiempos, los bancos anotaban sus préstamos hipotecarios en su propia contabilidad, por lo que tenían mucho cuidado a la hora de decidir a quién prestaban su dinero. Pero entonces el modelo de negocio cambió, y los bancos empezaron a vender a otras empresas las hipotecas que firmaban. Ya no importaba a quién le prestaban el dinero, porque venderían las hipotecas en el mismo instante de firmar el contrato. Las reglas del juego se convirtieron en algo muy diferente: cuantas más hipotecas firmaba el banco, más dinero ganaba. Y si el propietario no puede pagar, ¿qué más da? El banco ya no formaba parte de la ecuación. Así es como la banca dejó de ser un negocio aburrido con sueldos aburridos y se convirtió en un negocio emocionante con sueldos indignantes.

Una de las señas distintivas de las inversiones en banca de Charlie y Warren es que siempre elogian a los equipos directivos de las entidades en las que ponen su dinero. Lo que más valoran es una junta directiva que esté obsesionada con la eficiencia operativa —mantener los riesgos y los costes en la banda baja—, que evite asumir grandes posiciones en derivados y firmar hipotecas precarias y cuestionables. Ya sea Wells Fargo, U.S. Bank o Bank of America, todo se reduce a la calidad y la integridad de su equipo directivo.

¿Y por qué la dirección precisamente? Porque la calidad del equipo directivo es algo tangible que Charlie y Warren pueden comprender bien, mientras que los informes financieros de un banco suelen ser tan enrevesados que ni siquiera el mejor analista es capaz de comprenderlos.

La gente busca un método sencillo que pueda aprender leyendo un solo libro y que les haga ganar una fortuna. Pero las cosas no funcionan de esa manera, salvo que tengas un increíble golpe de suerte. En realidad, es mucho mejor leer cien biografías de empresas y negocios que cien libros sobre inversión. ¿Por qué? Porque si aprendemos la historia de cien modelos de negocio diferentes, descubriremos en qué momentos las empresas lo pasaron mal y cómo consiguieron sobreponerse; también aprenderemos qué las hizo grandes… o no tan grandes. Lo que nos permite entender mucho mejor si un negocio tiene alguna ventaja competitiva duradera que juegue a su favor, lo cual resulta fundamental para averiguar si podría convertirse en una buena inversión a largo plazo.

Pero con leer libros sobre empresas no basta; hay que añadir un par de semestres de contabilidad (que es el lenguaje de los negocios), un par de semestres de economía y también un buen curso sobre bancos centrales para comprender el poder que tiene la Reserva Federal para salir en rescate del mercado (la mayoría de los MBA tienen importantes lagunas en este sentido). Es entonces cuando uno está en buena posición para empezar a buscar una inversión ganadora. Pero, después de todo lo anterior, la búsqueda de una buena inversión requiere muchas más lecturas: ya puedes dar por hecho que cada año tendrás que leer entre doscientos y trescientos informes anuales, además de The Wall Street Journal a diario.

Ahora ya entiendes por qué la mayoría de la gente busca un sistema fácil y sencillo para invertir. La parte más graciosa de esta ecuación es que esas personas son las que suelen hacer cosas realmente estúpidas en el mercado de valores, de las que la gente que sí sabe de qué va el tema —como Charlie— se acaba aprovechando. Como dice Warren, si te metes en una partida de cartas y no sabes quién es la presa fácil, es que entonces lo eres tú.

Las nuevas tecnologías pueden incrementar la rentabilidad de un negocio, pero también perjudicarlo seriamente.

La primera pregunta que debemos hacernos es: ¿esa nueva tecnología será una amenaza para el modelo de negocio ya existente? Los coches sustituyeron a los carros y los caballos. El teléfono sustituyó al telégrafo. Los ordenadores y las impresoras sustituyeron a la máquina de escribir.

La siguiente pregunta es: ¿esa nueva tecnología mejorará el negocio? Aquí la pregunta es un poco más difícil de responder. Averiguar si una empresa se acabará beneficiando de un cambio tecnológico depende del tipo de negocio en el que está metida.

Si tu negocio se basa en la venta de una mercancía básica, o sea, si provee un producto o servicio que otras empresas también proporcionan, es muy probable que la competencia también incorpore cualquier innovación que permita reducir los costes y aumentar los márgenes; y eso significa que perderás cualquier ventaja competitiva que dicha tecnología pudiera proporcionar. Pero aún es mucho peor que uno de tus competidores utilice el ahorro en los costes que esa tecnología proporciona para rebajar sus precios y aumentar su cuota de mercado. Un ejemplo: una nueva tecnología, que llamaremos XY, permite ahorrar un 10 por ciento de los costes de nuestra empresa; algo muy positivo. Nuestro competidor también adquiere la nueva tecnología XY y logra ahorrar un 10 por ciento de sus costes. Ahora ambas empresas llevan la delantera; ambas ahorran un 10 por ciento. Pero si nuestro competidor se levanta una mañana y decide usar ese 10 por ciento para bajar los precios en ese mismo porcentaje, y ampliar así su cuota de mercado, nosotros también tendremos que rebajar nuestros precios un 10 por ciento o, de lo contrario, perderemos presencia en el mercado. Por eso, al fin y al cabo, en esta clase de negocios con muchos competidores, el único que se beneficia de la irrupción de una nueva tecnología es el cliente.

Cuando una empresa tiene una ventaja competitiva duradera en un nicho de mercado concreto, no hay competencia. Con esta clase de negocios, el ahorro del 10 por ciento en los costes que podría proporcionar una nueva tecnología no se vería perjudicado por la rebaja en los precios de los competidores que intentan ganar cuota de mercado. Otro ejemplo: si Coca-Cola desarrolla una nueva tecnología que permite reducir los costes de producción 10 céntimos por botella, seguro que podrá incorporar ese ahorro a su cuenta de resultados. Porque, incluso si Pepsi introduce esa misma tecnología y reduce el precio de su producto, la historia ha demostrado que los clientes aún seguirán comprando su Coca-Cola, aunque sea un poco más cara, porque la marca también posee una pequeña parte del imaginario de los consumidores, y además cuenta con su lealtad y confianza. La capacidad de una empresa con una ventaja competitiva duradera para utilizar una nueva tecnología con el fin de reducir sus costes y aumentar su margen de beneficio es una de sus ventajas sobre los negocios basados en la venta de mercancías básicas.

En marzo de 2009, en medio de la gran crisis financiera (cuando todo el mundo creía que el Gobierno de Estados Unidos iba a tener que nacionalizar todos los grandes bancos del país), Charlie compró para su empresa, Daily Journal, 1,6 millones de acciones de Wells Fargo Bank, a un precio estimado de 8,58 dólares por título. Hoy las acciones de Wells Fargo se negocian a unos 47 dólares por acción. Fue capaz de hacer algo así porque (1) se había dedicado a buscar una buena inversión y (2) había acumulado una enorme cantidad de efectivo, mientras esperaba pacientemente a que la oportunidad se presentara sola. Y, por último, comprendía muy bien el modelo de negocio de Wells Fargo, por lo que sabía que era muy poco probable que el banco se declarara insolvente o que el Gobierno tuviera que tomar el control de la entidad. Aquella oportunidad de compra duró un par de semanas y, mientras estuvo disponible, Charlie tuvo las agallas para abalanzarse sobre ella.

Aunque es difícil, tampoco resulta imposible conseguir mejores resultados que la media del mercado. Pero hay que leer mucho para conseguirlo. Para la mayoría de la gente, es mucho más fácil y seguro ahorrar su dinero, entrar en un fondo indexado cuando hay un mercado bajista y aguantar la posición toda la vida. Entonces, cuando se jubilan, pueden vender su participación en el momento que la necesiten. Pero para aquellos que quieran dedicar su tiempo y su energía a estudiar, la bolsa es un mar de oportunidades ilimitadas que puede producir una riqueza inimaginable.

Comisión equivale a incentivos. En el mundo de Charlie, los incentivos controlan la motivación tanto a un nivel consciente como inconsciente. Los planificadores financieros y los corredores de bolsa que trabajan a comisión tienen la motivación de sacarnos de una inversión y meternos en otra diferente porque ganan dinero al hacerlo. Cuanta más actividad haya en nuestra cuenta, más dinero ganan. Por eso encuentran motivos para comprar y vender con nuestras cuentas, y la mayoría de las veces son ellos quienes se hacen ricos, mientras nosotros somos cada día más pobres. O como Woody Allen dijo en una ocasión: «Un corredor de bolsa es una persona que invierte el dinero de los demás hasta que desaparece del todo».